依传统之见，金融只是经济发展的面纱，“金融对实体企业的需求如影随形”。根据这种金融发展观，金融的绝对规模会随经济发展而增长，但在经济中的相对比重并不会提高。随着金融自由化思潮的兴起，大量理论研究和实证分析都力图论证，金融在促进经济增长和经济转型方面有不可替代的作用。例如，Laeven等人建立了一个熊彼特式的模型，证明金融创新提高了金融体系筛选创新项目的能力，对科技发展和经济转型发挥了决定性作用。Aghion等人的实证研究则表明，即使与初始产出、教育等重要变量放在同一回归模型里，金融发展水平仍然是经济增长最强劲的驱动力。
在金融自由化的理论框架下，金融发展的故事在金融深化之后就结束了：金融会在社会边际收益和社会边际成本相等的均衡点上达到最优规模，社会福利实现最大化。果真如此，那么脱离经济增长基本面的“金融膨胀”又怎么会发生呢?
毫无疑问，一个高级阶段的经济发展需要由结构更加精细的金融部门支撑，但在美国金融协会前主席Zingales看来，过去40年的金融发展对人类社会而言并非皆有裨益。IMF和OECD等机构近年一系列的研究也表明，金融发展和经济增长之间存在着倒U型关系，当金融占国民经济比重超过某个水平时，金融对经济增长的贡献减弱甚至为负。
金融是依靠经营风险获利的特殊行业，具有很强的负外部性。金融业增加值有很大一部分是风险的反映。2009年英国金融增加值占GDP的比重达到历史峰值，事后来看，主要是因为违约风险和流动性风险上升后，银行提高信贷利率来应对预期损失的增加。某一金融活动的风险不仅存在于金融交易双方，还会通过价格波动、债权债务关系、担保链条等渠道传导到整个金融体系乃至实体经济。
类似于环境污染，如果金融体系充斥着负外部性，经济主体在做出决策时将不考虑外部性带给他人的成本，表现出过度交易的倾向，使得实际金融活动规模超过社会最优规模。在一定技术条件下，实体经济中符合金融最优规模的项目是有限的，超出最优规模的金融资源多进入高风险的投机性领域。负外部性越明显，金融膨胀的速度越快、持续时间越长。
金融自由化和政府担保的组合放大了中国金融的负外部性，推高了金融的供给和需求。在2006年以前，改革滞后的中国金融部门具有“补贴”实体经济的“正外部性”，长期处于发展不足的“金融抑制”状态，金融部门名义增速明显落后于经济名义增速(图2左半部分)。金融自由化激发了中国金融市场的活力，但市场化改革并不配套，尤其是政府担保较多介入金融活动，使得高风险金融交易的收益归个体所有，而蕴含的风险成本由全社会承担。在此种扭曲的激励机制下，居民部门、企业部门和金融部门倾向于过度依赖政府信用、过度承担风险、过度参与金融创新。2006年之后，金融部门名义增速在“负外部性”推动下远超经济名义增速，表现为明显的“金融膨胀”
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