北京大学金融与投资研修班：三大新规带来募、退新挑战

　　创投机构的募资难题，实际是在“资管新规、减持新规、质押新规”后愈演愈烈的。

　　2019年10月，六部委联合发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理产品投资创业投资基金和政府出资产业投资基金有关事项的通知》，明确创投基金和产业投资基金可以豁免多层嵌套，也就是之前与金融机构签订的认缴协议继续有效。

　　此政策传达出国家鼓励早期投资、鼓励长期投资、鼓励符合产业政策的投资的信号。业内预计，或能解禁4000亿规模认缴资金，投入到创业投资。但也有人认为，这只是对存量资金的安排，没法从根本上解决募资难问题。

　　事实上，自2017年以来，资管新规、减持新规、质押新规三大新规导致上市公司股东“卖不了、续不了、补不了”的困境，对股权市场造成重大影响。

　　其中，资管新规因为限制杠杆，导致银行资金、民营资本对私募股权的资金供给出现问题，进一步导致募资难同时也影响各机构LP结构;而减持新规后上市公司大股东清仓减持引发市场不满;质押新规则限制了上市公司股东质押持股比例。

　　2019年10月底，证监会相关人士曾表示，减持规则已在修订过程中，且已形成相关方案。史上“最严减持新规”在实施两年半后或将迎来重要修订。不少机构投资人表示，新减持政策要来，或为股权投资市场回春。

　　减持新规是在2017年资本市场暴跌情况下推出，从一定程度上确实遏制了“清仓式减持”“过桥式减持”等乱象，保护了二级市场的中小投资者权益。但也带来一些“副作用”。

　　比如由于定增后要锁定半年，让原本可以展现实力择时退出的投资机构成为奢望;加之有许多做大宗交易的机构已彻底退出市场，直接导致资本市场流动性差。

　　另外，IPO退出平均需3-5年，减持新规又要延长1-2年。对机构而言，退出难直接导致募资更难。2019年以来，人民币基金融资下降20%，早期基金募资下降68%，出现断崖式下跌。不少投资机构的并购、定增减少，转而更多关注Pre-IPO投资。

　　寒冬之下，大批投资机构及其背后LP面临长周期后的退出压力，期盼项目IPO后通过减持实现资金回笼，落袋为安。而实际情况是，减持新规延长了股权锁定期，想卖时卖不了，等到可以卖了，股价已经下来，直接造成LP资金收益率降低。

　　如今，《通知》不仅释放出国家鼓励早期、长期、符合产业政策的投资信号，对于大型母基金而言，通过转换主体方式部分母基金解决了嵌套问题，堪称利好;而银行、保险等资金的“开闸放水”，募资难题有望解决。但也有机构表示，该通知只是对存量和过渡期的豁免，过渡期后的增量不在豁免范围。

　　事实上，资管新规、减持新规的确对创投募资造成很大影响，但募资难，根本还在于基金没能给投资人带来预期收益，优异的投资回报是让LP放心把钱交给机构的关键因素。

　　数据显示，2019年股权投资机构募资总额同比直线下降20.4%，一方面，募资难成为行业常态;另一方面，头部创投基金几乎吸纳了市场上90%的资金，行业排名前30名的机非常强势，而30名之外的创投机构基本都已经“囊中羞涩”。

　　与此同时，“大浪淘沙”之后，头部效应产生的行业差距正在在逐渐拉大，越是头部机构，综合收益率越高;越是中下游投资机构，收益率的波动性和不确定性也越大。2020年，这种状况或许还将继续延续。

　　日前，达晨刘昼在融资中国2020资本年会上也表示，经济下行时期，资金变成稀缺资源。2020年，募资越来越难，这会是常态，尤其对中小基金。而随着科创板、注册制等进一步发展，未来创投生态势必将重新构建，VC/PE洗牌会越来越残酷。达晨以及整体行业，都在呼吁资管新规能够开放对VC/PE的募资渠道。

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